在股价上涨的背后Roku商业模式有哪些风险?

2019-03-25 13:55  来源:未知  作者:admin

  去年12月底,我刚刚错过了买入机会,现在我对Roku的看法比以往任何时候都更有建设性,但我无法让自己在当前水平买入股票。

  尽管以牺牲利润率为代价,但该公司已成功启动了所有的增长引擎,但从长远来看,占据主导地位或许才是正道。

  Roku的宗旨是让客户的生活更轻松,即提供一个集成的平台来流式传输多个内容提供商的内容。虽然Netflix是占主导地位的流媒体平台,但现实情况是,选择的数量正在增加,尤其是在更专业的利基市场、体育和音乐领域。通过在单一平台上结合所有这些选项,消费者可以看到他们的生活变得更加轻松,但该解决方案也为内容提供商带来了优势。

  内容提供商拥有相对较少的标题,或者过于狭窄的利基,对于他们自己的服务来说可能太小了,他们可以用这种方式将他们的一些内容货币化,因为Roku以这种方式创造了一个聪明的中间人地位。这是明智之举,但我们必须认识到,在这种经济中,中间人经常被“切断”,这对商业模式造成了长期风险。

  到目前为止,Roku的投资者已经看到了过山车,这是因为该公司于2017年底上市。股票最初以每股12-14美元的价格上市,但到今年年底已超过50美元。在2018年春季,股价再次跌至三十多美元的低位,然后在年底再次跌至30美元大关,我认识到这一下跌之后的吸引力。

  毕竟,估值倍数正迅速变得更具吸引力。以每股30美元的价格计算,1.07亿股的估值为32亿美元,如果我们将当时的净现金持有量计算在内,估值为30亿美元。由于增长速度很快,2018年的销售额为722-7.32亿美元(从第三季度开始),销售倍数合理,为4倍,尽管调整后的EBITDA为2100万至2800万美元,导致EBITDA倍数非常高且没有实际收益。

  我之所以对30亿美元的估值持乐观态度,并没有真正的盈利,而且收入基础稳固,其原因如下。我看到该公司有可能将客户数量增加一倍以上,从第三季度末的2380万增加到现在不太长的5000万用户。ARPU较上年同期增长37%,至17.34美元,因为20美元的ARPU带来了10亿美元的潜在收入,但实际上,随着ARPU数字的上升,实际收入会更多。事实上,Roku在2019年的销售额已达到10亿美元,其中包括硬件收入。

  我注意到,随着时间的推移,这样的“软件”业务应该能够实现真正丰厚的利润率,因为这是一个规模至关重要的技术业务,我不排除50%的营业利润率,以及由此带来的4亿美元净利润的可能。在这种情况下,30亿美元的估值可能很容易变成80亿美元的估值,其中市场倍数与收益数字相关联,即使可能需要一年或三年才能实现。

  关键是需要真正的用户群增长。根据最新的数据,我不排除未来几年将有6000万用户拥有价值25美元的ARPU,但利润率略低,最终估值将达到100亿美元。

  尽管业务很有前途,但我仍然谨慎的原因是,原因是Roku或多或少成为了一个中间人,它希望获得相当大的利润,以避免人们不得不经历安装和使用多种服务的麻烦。另一方面,品牌认知度,规模和潜力是我乐观背后的谨慎。

  今年很快就出现了好消息,因为该公司在今年的第一周发布了强劲的用户数据。该公司在2018年结束时拥有2700万用户,比第三季度末多出320万。在参与度和流媒体时间方面的增长轻松超过了用户基数的实际增长。受利好消息提振,该股跳涨至40美元,2月底升至50美元低点,2月最后一周公布第四季度业绩时,该股升至65美元。

  这些结果非常强劲,因销售额达到7.42亿美元,远高于最新指引。今年最后一个季度全年销售额增长45%甚至加速至46%,但这并没有转化为利润,因为该公司报告今年的运营亏损为1300万美元。虽然最后一个季度的利润很少,但必须注意到这是一个季节性强劲的季度。随着全年销售和营销费用增长60%,今年最后一个季度出现更大幅度的增长,部分增长被“推动”。

  由于该公司预计2019年的销售额为1亿至10.25亿美元,收入增长率为35-38%,因此在指引中看到了真正的刺激因素。然而,这是一个好消息,因为该公司认为2019年调整后的EBITDA持平,正负500万美元,净亏损为800-900万美元。相比之下,2018年的EBITDA为3300万美元,去年净亏损为800万美元。

  这意味着期望再次高涨。股价在2月底上涨至65美元,并在3月初达到峰值75美元。目前已有1.09亿股流通股,1.23亿股假设全面稀释,该市场的市值为82-90亿美元,或者在计入净现金余额后为80-90亿美元。由于利润受到打击,这推动了销售倍数从12月的4倍销售增长到8-9倍的远期销售。成本去杠杆化的原因不仅是营销力度加大的结果,因为该公司也在走向国际。

  这一市盈率再次偏高,这或多或少得到了管理层的认可。3月12日,管理层提交了一份招股说明书,拟进行一笔未指明期限的上市交易。根据股票数量的不同,这将触发市场回调至目前的63美元,从而将企业价值降至65亿至75亿美元。股票发行的时间是可以理解的,该股在短短三个月内上涨了150%。由于持续的快速增长和令人印象深刻的收入基础,以及日益占主导地位的市场定位,我将谨慎地在这里做空。

  考虑到增长和主导地位以及远期销售倍数的下降,做空风险太大,尽管利润率方面令人失望,但这是因为该公司正在积极追求增长和市场主导地位。不幸的是,我错过了12月底的多头机会,因为我不急于再次追逐多头股票。